Preguntas de la entrevista de capital privado | Guía Técnica

Cómo prepararse para las preguntas de la entrevista de capital privado

A diferencia de las entrevistas de banca de inversión, en las que es probable que reciba muchas preguntas técnicas, las entrevistas de capital privado enfatizarán la prueba de modelado LBO y LBO en papel para confirmar que comprende los detalles técnicos.

Sin embargo, es probable que todavía encuentre preguntas en la entrevista de capital privado en las primeras rondas del proceso de entrevista. Es por eso que hemos recopilado las preguntas de entrevistas técnicas más comunes cuyas respuestas es absolutamente necesario.

Los tipos de preguntas que se hacen en una entrevista de capital privado se dividen en cuatro categorías:

1. Preguntas de comportamiento (“Fit”)
2. Preguntas técnicas sobre LBO
3. Preguntas sobre el sentido de la inversión
4. Preguntas de la industria específicas de la empresa

Comprender los conceptos básicos de LBO es importante para desempeñarse bien en las partes de la entrevista sobre el modelado de LBO y el estudio de caso y para demostrar su criterio en las justificaciones de inversión y las reuniones de negocios en las últimas etapas del proceso de contratación.

En general, las preguntas técnicas estándar son más adecuadas para entrevistados con antecedentes no tradicionales y son menos comunes con candidatos más experimentados. Sin embargo, el siguiente artículo debería servir como un repaso útil para quienes han pasado tiempo en la banca de inversión.

Ahora vayamos directamente a las preguntas más importantes de la entrevista de capital privado.

Las 25 preguntas y respuestas más importantes sobre el capital privado

q ¿Qué es una compra apalancada (LBO)?

Una LBO es la adquisición de una empresa privada o que cotiza en bolsa en la que una parte importante del precio de compra se financia mediante capital de deuda. La parte restante se financia con capital proporcionado por el patrocinador financiero y, en algunos casos, con capital transferido del equipo directivo existente de la empresa.

Una vez que se complete la transacción, la empresa adquirida se recapitalizará y se transformará en una estructura financiera altamente apalancada.

El patrocinador suele retener la inversión durante cinco a siete años. Durante el período de tenencia, la empresa adquirida utilizará los flujos de efectivo que genere de sus operaciones para atender los pagos de intereses requeridos y pagar una parte de la deuda principal.

Al considerar una inversión, el patrocinador financiero normalmente apunta a una tasa interna de retorno (TIR) ​​de alrededor del 20-25%.

q Explícame la mecánica de construir un modelo LBO.

• Paso 1: evaluación del listado → El primer paso para construir un modelo LBO es calcular la valoración de entrada implícita en función del múltiplo de entrada y el EBITDA LTM ​​de la empresa objetivo.
• Paso 2: Fuentes y usos → A continuación, la sección Fuentes y usos establece la estructura de transacción propuesta. La página Usos calcula la cantidad total de capital necesaria para completar la adquisición, mientras que la página Fuentes detalla cómo se financiará el acuerdo. La pregunta más importante que se responde es: ¿Cuál es el monto del cheque de capital que debe proporcionar el patrocinador financiero?
• Paso 3: previsión financiera → Una vez que se completa la tabla de fuentes y usos, los flujos de efectivo libres (FCF) de la empresa se pronostican en función de los supuestos operativos (por ejemplo, tasa de crecimiento de las ventas, márgenes, tasas de interés de la deuda, tasa impositiva). Los FCF generados son fundamentales para una LBO porque determinan la cantidad de efectivo disponible para pagar la deuda y los gastos por intereses adeudados cada año.
• Paso 4: cálculo de la rentabilidad → En el paso final, se realizan los supuestos de salida de la inversión (es decir, múltiplo de salida, fecha de salida) y los ingresos totales recibidos de la empresa de capital privado se utilizan para calcular la TIR y el rendimiento de efectivo sobre efectivo con diferentes variaciones de las tablas de sensibilidad. adjunto a continuación.

q ¿Cuál es la intuición básica que subyace al uso de deuda en una LBO?

La estructura de transacción típica de una LBO se financia con un alto porcentaje de deuda, y el patrocinador de capital privado realiza una contribución de capital relativamente pequeña. Debido a que el monto principal de la deuda se paga durante el período de tenencia, el patrocinador puede obtener mayores rendimientos al salir de la inversión.

La lógica detrás de por qué es beneficioso para los patrocinadores contribuir con un capital mínimo es que la deuda tiene un costo de capital menor que el capital. Una de las razones por las que el costo de la deuda es menor es porque la deuda está más arriba en la estructura de capital y el gasto por intereses asociado con la deuda es deducible de impuestos, lo que crea un “refugio fiscal” beneficioso. Por tanto, el mayor apalancamiento permite a la empresa alcanzar su umbral de rentabilidad más fácilmente.

En pocas palabras, cuanto menor sea el cheque de capital que el patrocinador financiero debe emitir para la transacción, mayor será el rendimiento para la empresa.

Por lo tanto, las empresas de capital privado intentan maximizar el apalancamiento y al mismo tiempo mantener la deuda manejable para evitar el riesgo de quiebra.

Otro efecto secundario del uso de mayores cantidades de deuda es que deja a la empresa con más capital inactivo (es decir, “polvo seco”) que podría usarse para otras inversiones o adquirir complementos para las empresas de su cartera.

q ¿Cuál es la sección Fuentes y usos de fondos de un modelo LBO?

La sección Fuentes y usos de fondos de un modelo LBO describe la cantidad de capital requerida para completar la transacción y cómo se financiará la transacción propuesta.

• pagina usada → La página de Usos responde: “¿Qué necesita comprar la empresa y cuánto costará?” El uso más importante de los fondos en una LBO es la compra de acciones de los accionistas existentes de la empresa objetivo. Otros usos incluyen tarifas de transacción pagadas a asesores de fusiones y adquisiciones, tarifas de financiamiento y, a menudo, refinanciación de deuda existente (es decir, reemplazo de deuda).
• Página fuente → La página de Fuentes, por otro lado, responde: “¿De dónde proviene la financiación?” Las fuentes de financiación más comunes son diversos instrumentos de deuda, la contribución de capital del patrocinador financiero, el exceso de efectivo en el balance y, en algunos casos, una renovación de la gestión.

^{Ejemplo de tabla de “Fuentes y usos” del estudio de caso de BMC (Curso de modelado LBO de Wall Street Prep)}

q ¿Cómo salen las empresas de capital privado de sus inversiones?

Las formas más comunes para que una empresa de capital privado monetice su inversión son:

• Venta a un comprador estratégico → Vender a un comprador estratégico tiende a ser más conveniente y lograr valoraciones más altas porque los compradores estratégicos están dispuestos a pagar una prima por las sinergias potenciales.
• Compra secundaria (también conocida como acuerdo de patrocinador a patrocinador) → Otra opción es vender a otro comprador financiero, aunque no es una salida ideal, ya que los compradores financieros no pueden pagar una prima por las sinergias.
• Oferta pública inicial (IPO) → La tercera opción para que una empresa de capital privado monetice sus beneficios es que la empresa en cartera realice una oferta pública inicial y venda sus acciones en el mercado público, pero esta opción sólo está disponible para empresas más grandes (por ejemplo, megafondos) o clubes con ofertas reservadas.

^{Salidas de compra por canal (Informe de capital privado de Bain 2020)}

q ¿Cuáles son las palancas más importantes en una LBO que aumentan la rentabilidad?

1. Reducción de deuda → A través del proceso de desapalancamiento, el valor del capital de la empresa de capital privado aumenta con el tiempo a medida que se paga más deuda utilizando los flujos de efectivo generados por la empresa adquirida.
2. Crecimiento del EBITDA → El crecimiento del EBITDA se puede lograr mediante mejoras operativas en el perfil de margen de la empresa (por ejemplo, reducciones de costos, aumentos de precios), la implementación de nuevas estrategias de crecimiento para aumentar las ventas y adquisiciones de valor agregado.
3. Expansión múltiple → Idealmente, un patrocinador financiero espera adquirir una empresa con un múltiplo de entrada bajo (“entrar barato”) y luego salir con un múltiplo más alto. El múltiplo de salida puede aumentar debido a la mejora del sentimiento de los inversores en la industria relevante, la mejora de las condiciones económicas y la dinámica de transacciones favorable (por ejemplo, un proceso de ventas competitivo liderado por compradores estratégicos). Sin embargo, la mayoría de los modelos LBO asumen de manera conservadora que la empresa saldrá con el mismo múltiplo EV/EBITDA al que fue comprada. La razón de esto es que el entorno de transacciones en el futuro es impredecible y se considera arriesgado tener que depender de múltiples expansiones para alcanzar el umbral de rentabilidad.

q ¿Qué características hacen de una empresa un candidato ideal para LBO?

Un candidato ideal a LBO debe tener la mayoría (o todas) de las siguientes características:

• Generación de flujo de efectivo constante y predecible
• Opera en una industria madura con un posicionamiento razonable en el mercado.
• Modelo de negocio con componente de ingresos recurrentes
• Equipo directivo fuerte y comprometido
• Flujos de ingresos diversificados con un carácter cíclico mínimo
• Bajos requisitos de inversión y capital de trabajo.
• Actualmente infravalorado por el mercado (es decir, múltiplo de compra bajo)

q ¿Qué industrias atraen el mayor flujo de acuerdos LBO?

Las industrias que tienden a atraer más interés de los inversores de capital privado son aquellas que están maduras, crecen moderadamente y no son cíclicas. Las empresas de estos sectores tienen más probabilidades de generar ingresos predecibles y están menos expuestas al riesgo de avances tecnológicos o de nuevos participantes en el mercado debido a las elevadas barreras de entrada.

La industria ideal debería mostrar un crecimiento estable en los próximos años y tener vientos de cola positivos que brinden oportunidades de crecimiento. Por lo general, se evitan las industrias que se espera que decaigan o que sean propensas a sufrir interrupciones. Si bien algunas empresas de capital privado se especializan en sectores de alto crecimiento (por ejemplo, Vista Equity Partners, Thoma Bravo), tienden a centrarse más en el capital de crecimiento que en las adquisiciones tradicionales.

Además, si la estrategia de inversión de la empresa se basa en adquisiciones acumuladas, la empresa de capital privado buscará industrias fragmentadas donde la estrategia de consolidación (es decir, “comprar y construir”) sería más viable ya que hay más adiciones potenciales. a objetivos en el mercado.

q ¿Cuál sería el tipo ideal de producto/servicio para vender a un objetivo potencial de LBO?

• Misión crítica → El producto/servicio ideal es fundamental para el mercado final atendido. En otras palabras, una discontinuación debería tener un impacto perjudicial en la continuidad del negocio del cliente, graves consecuencias financieras o daño a su reputación. Por ejemplo, la decisión de un centro de datos de rescindir su contrato con su proveedor de soluciones de seguridad (por ejemplo, videovigilancia, control de acceso) podría afectar las relaciones del centro de datos con sus clientes existentes en caso de una violación de seguridad y pérdida de datos confidenciales del cliente.
• Altos costos de cambio → tEs probable que la decisión de cambiar a otro proveedor esté asociada con costos elevados, lo que disuadirá a los clientes de cambiar a un competidor. En otras palabras, los costos de cambiar deberían superar los beneficios de cambiar a un proveedor más barato.
• Componente de ingresos recurrentes → Los productos/servicios que requieren mantenimiento y tienen un componente de ingresos recurrentes son más valiosos debido a una mayor previsibilidad de los ingresos. En la mayoría de los casos, los clientes prefieren recibir mantenimiento y otros servicios relacionados del proveedor original al que compraron el producto.

En definitiva, hay diferentes maneras de responder a esta pregunta. Es mejor adaptar su respuesta a los tipos específicos de empresas de cartera que posee la empresa y su estrategia de inversión.

q ¿Cuál es la estructura de capital típica que prevalece en las transacciones LBO?

La estructura de capital en una LBO tiende a ser cíclica y fluctuar dependiendo del entorno financiero, pero ha habido un cambio estructural de una relación deuda-capital de 80/20 en la década de 1980 a alrededor de 60/40 en los últimos años.

Los distintos tramos de capital de deuda incluyen préstamos apalancados (revolver, préstamos a plazo), pagarés senior, pagarés subordinados, bonos de alto rendimiento y financiamiento mezzanine. La gran mayoría de la deuda recaudada son préstamos senior garantizados de bancos e inversores institucionales, por delante de tipos de deuda más riesgosos.

En términos de capital, la contribución del patrocinador financiero representa la mayor fuente de capital de LBO. En algunos casos, el equipo de gestión existente transferirá una parte de su capital para compartir el potencial aumento de valor junto con el patrocinador. Además, dado que la mayoría de las LBO retienen el equipo directivo existente, los patrocinadores suelen reservar entre el 3% y el 20% del capital total como incentivo para que el equipo directivo alcance sus objetivos financieros.

^{El apalancamiento de compra multiplica las tendencias históricas (Informe de capital privado de Bain 2020)}

q ¿Qué métricas crediticias consideraría al evaluar la salud financiera de un prestatario?

Los ratios de apalancamiento comparan la cantidad de deuda que tiene una empresa con una medida de flujo de efectivo específica, más comúnmente el EBITDA. Los parámetros del ratio de apalancamiento dependen en gran medida de la industria y del entorno crediticio; Sin embargo, el índice de apalancamiento total para una LBO está entre 4,0x y 6,0x, y el índice de deuda senior suele rondar las 3,0x.

• Deuda total / EBITDA
• Deuda sénior / EBITDA
• Deuda neta / EBITDA

Los índices de cobertura de intereses examinan la capacidad de una empresa para cubrir sus pagos de intereses con sus flujos de efectivo.

Como regla general: cuanto mayor sea el índice de cobertura de intereses, mejor (idealmente >2,0x)

• EBITDA / gastos por intereses
• (EBITDA – Capex) / Gastos por intereses

q Enumere algunas de las señales de advertencia a las que debe prestar atención al evaluar una posible oportunidad de inversión.

• Ciclismo de la industria: El candidato ideal para una LBO debería generar flujos de efectivo predecibles. Por lo tanto, las fluctuaciones altamente cíclicas en las ventas y la demanda debido a la situación económica imperante (u otros factores externos) hacen que una inversión sea menos atractiva desde una perspectiva de riesgo.
• Concentración de clientes: Como regla general, ningún cliente debe representar más de aproximadamente el 5-10% de las ventas totales, ya que existe el riesgo de que este cliente clave abandone debido a circunstancias imprevistas o a la negativa del cliente a continuar haciendo negocios con él. (es decir, optar por no participar, perder la extensión del contrato) representa un riesgo significativo.
• Rotación de clientes y empleados: Aunque las circunstancias son específicas de cada caso, las altas tasas de abandono de clientes y empleados generalmente se perciben como un signo negativo porque un alto abandono de clientes trae consigo la necesidad de una constante adquisición de nuevos clientes, mientras que una baja retención de empleados indica problemas en la estructura organizacional de la empresa objetivo.

q ¿Por qué es necesario considerar tanto la tasa interna de rendimiento (TIR) ​​como el rendimiento de efectivo sobre efectivo al medir los rendimientos?

El multiplicador de efectivo sobre efectivo no puede ser una cifra clave independiente porque, a diferencia del cálculo de la TIR, no tiene en cuenta el valor del dinero en el tiempo.

Por ejemplo, un múltiplo de 3,0x puede ser impresionante si se logra en cinco años. Ya sea que se hayan necesitado cinco o treinta años para generar esos ingresos, el multiplicador de efectivo sobre efectivo sigue siendo el mismo.

En períodos más cortos, el multiplicador de efectivo sobre efectivo es más importante que la TIR, pero en períodos más largos, es mejor lograr una TIR más alta.

Por otro lado, la TIR es una medida independiente imperfecta porque es muy sensible al momento.

Por ejemplo, si recibe un dividendo inmediatamente después de la adquisición, la tasa interna de rendimiento (TIR) ​​aumentará y podría resultar engañosa a corto plazo.

Sin embargo, estas dos métricas están vinculadas y los inversores suelen utilizarlas para evaluar con precisión los rendimientos.

q ¿Qué palancas positivas existen para aumentar la TIR en una LBO?

• Recibo de ingresos anterior → Recapitalización de dividendos, salida antes de lo esperado, opción por intereses en efectivo (a diferencia de los intereses PIK), honorarios anuales de asesoramiento del patrocinador.
• Mayor generación de FCF → Logrado a través del crecimiento de las ventas y el EBITDA, un perfil de margen mejorado
• Expansión múltiple → Salir con un múltiplo más alto que el múltiplo de compra (por ejemplo, “comprar barato, vender caro”)

q Una firma de capital privado triplicó su inversión inicial en cinco años, estima la TIR.

Si la inversión inicial se triplicara en cinco años, la TIR sería del 24,6%.

Dado que es muy poco probable que le entreguen una calculadora para resolver este cálculo, se recomienda encarecidamente que memorice las aproximaciones de TIR más comunes que se enumeran en la siguiente tabla:

q Si un objetivo de LBO no tuviera deuda existente en su balance de cierre, ¿aumentaría esto el rendimiento para el comprador financiero?

Después de completar una LBO, la empresa esencialmente destruyó la estructura de capital existente y la recapitalizó utilizando las fuentes de financiación que obtuvo. Al calcular la TIR y la rentabilidad cash-on-cash, el nivel de endeudamiento de las empresas antes de invertir NO tiene un impacto directo en la rentabilidad.

q Si tuvieras que elegir dos variables de conciencia en un modelo LBO, ¿cuál elegirías?

Los múltiplos de entrada y salida tendrían el mayor impacto en el rendimiento de una LBO.

El escenario ideal para un patrocinador financiero es comprar el objetivo a un múltiplo más bajo y luego salir a un múltiplo más alto, ya que esto genera los rendimientos más rentables.

Si bien el crecimiento de las ventas, los márgenes de beneficio y otras mejoras operativas afectarán la rentabilidad, lo harán en mucha menor medida que los supuestos de compra y salida.

q ¿Qué es el capital de renovación y por qué se considera un signo positivo?

En algunos casos, el equipo directivo existente puede transferir parte o la totalidad del capital a la empresa recién adquirida e incluso puede aportar capital adicional junto con el patrocinador financiero.

El capital de renovación es una fuente adicional de financiamiento y reduce el apalancamiento requerido, así como la contribución de capital del patrocinador financiero para completar el acuerdo.

Cuando un equipo directivo está dispuesto a transferir parte del capital a la nueva empresa, generalmente significa que lo hace con la creencia de que el riesgo que está asumiendo vale la recompensa potencial para ellos. En general, es beneficioso para todas las partes involucradas en la transacción cuando el equipo de gestión tiene “piel en el juego” y tiene incentivos estrechamente alineados en general.

q ¿A qué se refiere el “Escudo Fiscal” en el contexto de una LBO?

En una LBO, “refugio fiscal” se refiere a la reducción de la renta imponible procedente de una estructura de capital altamente apalancada.

Dado que los pagos de intereses sobre la deuda son deducibles de impuestos, los ahorros fiscales proporcionan un incentivo adicional para que las empresas de capital privado maximicen el apalancamiento que pueden lograr en sus transacciones.

Debido a las ventajas fiscales atribuibles al financiamiento de la deuda, las empresas de capital privado pueden verse incentivadas a no pagar la deuda antes de la fecha de vencimiento, siempre que el pago anticipado sea opcional (es decir, “barrido de efectivo”).

q ¿Qué es el interés PIK?

El interés PIK (“pago en especie”) es una forma de interés no monetario, lo que significa que el prestatario compensa al prestamista en forma de deuda adicional, a diferencia de los intereses en efectivo.

Los intereses PIK suelen conllevar una tasa de interés más alta porque implica un mayor riesgo para el inversor (por ejemplo, los pagos atrasados ​​dan como resultado una menor seguridad de pago).

Desde la perspectiva del prestatario, optar por PIK ahorra efectivo en el período actual y, por lo tanto, representa un complemento no monetario para el CFS.

Sin embargo, el gasto por intereses PIK es una obligación que se acumula sobre el saldo de la deuda vencido el año pasado y aumenta anualmente.

q ¿En qué se diferencia el tratamiento de las tarifas de financiación de las tarifas de transacción en un modelo LBO?

• Honorarios financieros → Las tarifas financieras están asociadas con la adquisición de deuda o la emisión de capital y pueden capitalizarse y amortizarse durante la vida de la deuda (aproximadamente 5 a 7 años).
• Tarifas de transacción → Por otro lado, los honorarios de transacción se refieren a los honorarios de asesoramiento en fusiones y adquisiciones pagados a bancos de inversión o corredores de negocios, así como a los honorarios legales pagados a abogados. Las tarifas de transacción no se pueden amortizar y se clasifican como gastos únicos que se deducen de las ganancias retenidas de una empresa.

q Si un adquirente asigna valor a los activos intangibles del objetivo, ¿cómo afecta esto al fondo de comercio?

En una LBO, a menudo se asigna valor a activos intangibles como patentes, derechos de autor y marcas comerciales.

La plusvalía es simplemente un concepto contable que se utiliza para “compensar” la diferencia entre el precio de compra y el valor razonable de los activos en el balance de cierre. Por tanto, una mayor apreciación significa que los activos adquiridos en realidad valen más.

Por lo tanto, una mayor atribución de activos intangibles significa que se crea menos fondo de comercio en el momento de la transacción.

Nota: Las empresas que cotizan en bolsa no pueden amortizar el fondo de comercio según los US GAAP. Sin embargo, las empresas privadas pueden optar por cancelar el fondo de comercio a efectos de declaración de impuestos. Esta pregunta se relaciona con la contabilidad de compras a la fecha de cierre de la transacción.

q ¿Qué es una adquisición complementaria y cómo crea valor?

Una adquisición complementaria se produce cuando una empresa de cartera de una firma de capital privado (la “Plataforma”) adquiere una empresa más pequeña. El fundamento estratégico para las adquisiciones complementarias es que el complemento complementa la oferta de productos/servicios existente de las empresas de plataforma, permitiendo así a la empresa realizar sinergias y desarrollar nuevos mercados finales.

Una de las razones por las que los complementos son una estrategia común en el capital privado es que el objetivo de la adquisición a menudo se valora en un múltiplo más bajo que el adquirente (y, por lo tanto, representa una transacción acumulativa).

Por ejemplo, si una empresa valorada en 15,0 veces el EBITDA adquiere una empresa más pequeña por 7,5 veces el EBITDA, los rendimientos objetivo adicionales, en teoría, se valorarán automáticamente en 15,0 veces al cierre. Una vez que la transacción se complete con éxito, los flujos de efectivo de la empresa recién adquirida se valorarán inmediatamente en múltiplos de la empresa de plataforma, creando valor inmediato para la empresa combinada.

Otra consecuencia positiva de la estrategia roll-up es que permite a las empresas de plataformas competir mejor con los compradores estratégicos en los procesos de ventas.

q ¿Qué es una recapitalización de dividendos?

Una recapitalización de dividendos ocurre cuando una empresa de capital privado adquiere deuda adicional con el único propósito de emitir un dividendo para sí misma (es decir, para los accionistas).

Los resúmenes se crean para monetizar las ganancias de una inversión antes de una salida total y tienen la ventaja de aumentar la TIR del fondo debido a la recepción más temprana de los ingresos.

Realizar una redada de dividendos a menudo se considera una medida arriesgada que solo debe emprenderse si una LBO tiene un desempeño mejor de lo esperado inicialmente y la empresa adquirida tiene la estabilidad financiera para asumir el apalancamiento adicional.

q ¿Por qué a menudo se hace referencia al análisis LBO como “valoración mínima”?

Un modelo LBO proporciona una “valoración mínima” para una inversión, ya que se utiliza para determinar lo que el patrocinador financiero puede permitirse pagar por el objetivo y al mismo tiempo lograr la TIR típica de más del 20%.

En otras palabras, la pregunta que se responde desde la perspectiva del inversor de capital privado es: “¿Cuál es la cantidad máxima que podemos pagar y aun así superar el obstáculo de rentabilidad de nuestro fondo?