Reestructuración de la banca de inversión: los pros y los contras de asesorar a empresas en problemas

¿Qué es la reestructuración?

Una reestructuración es un proceso mediante el cual una empresa que se encuentra en dificultades financieras y problemas de liquidez reestructura sus obligaciones de deuda existentes para ganar más flexibilidad a corto plazo y hacer que su carga general de deuda sea más manejable.

La reestructuración se produce en los tribunales o extrajudicialmente. Una reestructuración judicial suele ocurrir cuando una empresa se declara en quiebra. Muchas jurisdicciones reconocen diferentes tipos de quiebras, que normalmente implican una liquidación o una reorganización (por ejemplo, quiebras del Capítulo 7 frente a quiebras del Capítulo 11 en los Estados Unidos). La insolvencia por reorganización también se conoce como reestructuración.

Como parte de una reestructuración judicial o extrajudicial, las partes suelen contratar asesores financieros calificados para que las ayuden a sortear las complejidades. Los asesores pueden incluir abogados, contadores, empresas de asesoramiento en reestructuración y bancos de inversión que se especializan en reestructuraciones.

Causas de dificultades financieras

Las empresas en dificultades son empresas que sufren de falta de liquidez y/o incapacidad para pagar sus deudas u otras obligaciones. Además, es poco probable que las empresas en dificultades puedan refinanciar su deuda y es posible que ya hayan sufrido un incumplimiento técnico al romper un acuerdo de deuda.

Las dificultades financieras pueden deberse a varios factores, entre ellos:

• Una disminución significativa en las operaciones comerciales que impacta negativamente en los ingresos, costos, ingresos y flujos de efectivo. Esta caída en el negocio puede deberse a factores externos (por ejemplo, COVID-19 o un nuevo competidor que toma participación de mercado) o factores internos como un mal juicio empresarial (por ejemplo, invertir en activos de bajo rendimiento).
• Asumir demasiadas obligaciones de deuda resulta en la incapacidad de atender a los acreedores.

Desde una perspectiva financiera, la deuda de una empresa será significativamente menor que su valor nominal. Alternativamente, se considera que una empresa tiene deuda morosa si el rendimiento al vencimiento es 1.000 puntos básicos (10%) por encima de la tasa libre de riesgo comparable.

Cuando las empresas enfrentan dificultades, tienen varias opciones: no hacer nada y esperar que la empresa se recupere, tomar proactivamente diversas acciones estratégicas para mejorar el desempeño o reestructurar sus compromisos. La última opción implica contratar un grupo de banca de inversión en reestructuración, que es el tema central de esta guía de reestructuración de banca de inversión.

¿Cuándo suele tener lugar la reestructuración?

Fuera de las pandemias, las dificultades financieras no suelen ocurrir de la noche a la mañana; Más bien, es un acontecimiento a largo plazo que afecta a las empresas que han tomado malas decisiones comerciales.

Por ejemplo, es posible que las empresas hayan tomado malas decisiones de inversión, como entrar involuntariamente en áreas comerciales no rentables. En otros casos, una empresa puede meterse en problemas si no comprende la dinámica cambiante del mercado. Un ejemplo clásico de esto es el Fallar de Blockbuster Videos debido a la innovación de Netflix.

Como se mencionó anteriormente, una vez que una empresa se da cuenta de que está en dificultades, tiene varias opciones. Independientemente de si la empresa se somete a una reestructuración judicial o extrajudicial, contratará asesores para que la ayuden en sus decisiones. Una reestructuración de la deuda suele tener lugar poco antes de un próximo pago de intereses o de una fecha de vencimiento inminente. La empresa y sus asesores necesitan un plan de acción si la empresa no puede cumplir con estas obligaciones.

Papel del Banco de Inversiones de Reestructuración

Un banco de inversión de reestructuración es uno de los asesores convocados en el marco de una reestructuración. Hay dos lados en toda reestructuración: 1) el lado deudor y 2) el lado acreedor. Los bancos de inversión de reestructuración trabajan con el deudor o con los acreedores, pero no con ambos al mismo tiempo (debido a posibles conflictos de intereses).

Básicamente, la reestructuración es, en última instancia, un compromiso entre deudores y acreedores. El compromiso permite al deudor continuar operando, esta vez con una estructura de capital mejorada, y garantiza que los acreedores estén razonablemente satisfechos con los rendimientos esperados.

Asesoramiento a deudores

Al asesorar a los deudores, los bancos de inversión en reestructuración examinan y analizan la situación específica del deudor, asesoran a la empresa sobre sus opciones y la ayudan a tomar el camino correcto.

Antes de presentar la solicitud, se recomienda al deudor que aproveche al máximo la línea de crédito renovable que pueda tener a su disposición. La razón de esto es que una empresa debe hacer todo lo posible para mantener la liquidez (el acceso a la línea de crédito quedaría congelado con la declaración de quiebra), y la plena utilización del revólver aumenta la liquidez y le da al deudor un poco más de influencia en la resolución. este acreedor.

Como parte del asesoramiento al deudor, los banqueros de reestructuración pueden recomendar la venta de ciertos activos para recaudar fondos (siempre que dichas ventas estén permitidas según los acuerdos de crédito existentes). Como parte del proceso de venta de activos, los banqueros pueden realizar una subasta y solicitar la ayuda de un postor al acecho. En algunas jurisdicciones, estas ventas de activos se consideran “libres y libres” de cualquier obligación del deudor vendedor. El banco de inversión podrá generar comisiones adicionales como parte de este proceso de venta.

Cuando se encarga al banco asesorar a un deudor, un error común en la reestructuración de la banca de inversión es que el banco está asesorando a una empresa que está cerrando. Si bien algunas empresas no podrán reestructurarse y, en cambio, liquidarán, la reestructuración comienza con el supuesto de que el deudor continuará operando el negocio mientras trabaja para reducir una onerosa carga de deuda. Además, los acreedores generalmente también quieren que la empresa tenga éxito, ya que esto suele aumentar la tasa de reembolso que pueden recibir los acreedores.

Asesoramiento al acreedor

En general, se puede decir que el banquero reestructurador tiene menos trabajo que hacer a la hora de asesorar a los acreedores. Esto se debe a la naturaleza inherente de las partes: los acreedores simplemente quieren maximizar sus tasas de recuperación y casi siempre serán inversionistas sofisticados que entienden el proceso de reestructuración.

Por esta razón, es probable que los acreedores ya hayan pasado por varias reestructuraciones y en realidad sólo necesitan evaluar el plan de reestructuración propuesto y decidir cómo votar. A diferencia de los deudores, los acreedores no necesitan preparar una cantidad significativa de materiales de reestructuración (declaración de divulgación, plan de reestructuración, informes operativos mensuales, modelos de flujo de efectivo de 13 semanas).

Como banquero de inversión en reestructuración que asesora a un acreedor, el único objetivo es ayudarlo a lograr la mayor recuperación posible. Por lo tanto, los banqueros de inversión en reestructuración realizarán la debida diligencia con el deudor y tratarán de encontrar lagunas en el plan de reestructuración. Si surgen problemas, esto podría fortalecer la posición del acreedor y dar lugar a un reembolso mayor.

Otra ventaja de reestructurar bancos centrándose en los mandatos de los acreedores: normalmente hay múltiples clases de acreedores (desde acreedores garantizados hasta acreedores no garantizados y posiblemente más). Esto significa que hay varias maneras de obtener un mandato para asesorar a una clase de acreedores, en comparación con asesorar al deudor, que normalmente sólo contrata a un banco de inversión de reestructuración.

Finalmente, los acreedores (particularmente los tenedores de bonos) pueden contratar un banco de inversión para que esta clase de acreedores pueda evitar información importante y no pública y seguir sin restricciones en su capacidad para negociar los bonos. Si existe un plan de reestructuración aceptable, los banqueros de inversión del acreedor pueden comunicárselo a los acreedores. A partir de este momento, los tenedores de bonos ya no podrán utilizar la información (hasta que se publique el plan).

Reestructuración extrajudicial

Una reestructuración extrajudicial suele implicar negociaciones directas entre una empresa y sus acreedores. La reestructuración puede ser iniciada por la empresa o, en algunos casos, ejecutada por sus acreedores.

Posibles soluciones para una reestructuración extrajudicial podrían ser:

• Modificación de deuda: Un deudor puede pedir a los acreedores que cambien sus condiciones, por ejemplo cambiando la tasa de interés o la fecha de vencimiento (una estrategia de “modificar y ampliar”). Sin embargo, los acreedores suelen ser reacios a hacer esto sin otros incentivos que mejoren su posición. Un ejemplo de esto podría ser que la empresa exija una fecha de vencimiento posterior pero otorgue al acreedor un gravamen sobre ciertos activos.
• Canje de deuda: Los acreedores pueden acordar renunciar a una determinada cantidad de deuda pendiente a cambio de acciones o un nuevo instrumento de deuda (o incluso otro título como acciones preferentes). Este suele ser el caso de empresas con un gran balance de activos y pasivos donde la quiebra de una empresa añadiría poco valor a los acreedores. Sin embargo, cuando el capital se emite a los acreedores, representa una dilución significativa para los accionistas de la empresa. Además, un canje de deuda puede crear un problema de “holdout”. Surge un problema de retención porque nunca se puede obligar a ningún acreedor a renunciar a su derecho al pago fuera de un proceso legal como una declaración de quiebra.
• corte de pelo voluntario: Un deudor puede exigir a un acreedor un descuento sobre el monto adeudado por el deudor. En este contexto, un acreedor reduciría voluntariamente la cantidad que debe al deudor. Sin embargo, al igual que una modificación, esto es poco probable a menos que el deudor haga alguna otra concesión o el acreedor crea que el recorte sería mejor que una costosa reestructuración ordenada por un tribunal.
• Recompras de deuda: También es posible que un deudor recompre parte de sus deudas a los acreedores. Esto puede ocurrir si la empresa tiene exceso de efectivo y la deuda se encuentra en niveles difíciles. La recompra de deuda reduce efectivamente los gastos futuros por intereses del deudor, pero no hay garantía de que un acreedor venda la deuda.

Desafortunadamente, si bien las reestructuraciones extrajudiciales consumen menos tiempo y son menos costosas que las reestructuraciones judiciales, son difíciles de implementar porque es imposible para los deudores cambiar unilateralmente las condiciones de los préstamos fuera de un proceso legal formal. Debido a estos derechos de los acreedores, las reestructuraciones extrajudiciales también suelen seguir las reglas de un procedimiento judicial.

Reestructuración judicial

Si una empresa no puede reorganizarse extrajudicialmente, es posible que tenga que recurrir a una reestructuración judicial. Por lo general, esto requiere que el deudor se acoja a la protección por quiebra (una presentación del Capítulo 11 en los Estados Unidos).

En comparación con las reestructuraciones extrajudiciales, las reestructuraciones judiciales son naturalmente más caras y requieren más tiempo. De hecho, las reestructuraciones judiciales pueden tardar muchos meses (¡posiblemente años!).

Al igual que en los procedimientos extrajudiciales, la reestructuración judicial suele requerir varios asesores tanto para el deudor como para el acreedor. Además, existen plazos legales que deben respetarse al presentar una solicitud ante el tribunal.

Por ejemplo, como parte de una presentación voluntaria del Capítulo 11, el tribunal de quiebras exige que el deudor proponga un plan de reorganización dentro de los 120 días siguientes a la fecha de presentación de la petición de quiebra. Si el deudor logra este objetivo, el tribunal concederá 180 días adicionales para que obtenga la confirmación del plan de los acreedores y otras partes interesadas.

Para reducir el tiempo y los costos de los procedimientos legales, muchos deudores optan por una quiebra preempaquetada, conocida coloquialmente como “prepack”. En un prepack, una empresa en dificultades negocia con los acreedores y recibe su apoyo antes de que el deudor se declare en quiebra.

En el caso de una reestructuración judicial, esto se denomina deudor en posesión (DIP). Declararse en quiebra puede ser voluntario o involuntario. La solicitud voluntaria la hace el deudor y la involuntaria la hacen los acreedores.

¿Cómo se le paga a un banco de inversión en reestructuración?

Cabría preguntarse por qué un banco de inversión asesoraría a una empresa en dificultades. ¿No hay riesgo de que no te paguen? Sí, teóricamente siempre existe un riesgo. Sin embargo, al menos en el contexto de una reestructuración judicial, los asesores del deudor suelen ocupar el primer lugar en materia de remuneración (se les concede un estatus administrativo “prioritario”). Por lo tanto, los consultores del lado del deudor casi siempre tienen asegurado el pago.

Independientemente de si un banco avisa a un deudor o a un acreedor, el banco suele recibir un anticipo mensual. Si la empresa se reestructura con éxito, tanto el banco de inversión del deudor como el banco de inversión del acreedor reciben cada uno una comisión de resultados, aunque la comisión del deudor suele ser significativamente mayor.

Además, el banco de reestructuración del deudor puede cobrar tarifas adicionales por la venta de activos y la obtención de capital, como la financiación DIP. Como parte del plan de reestructuración, se le puede exigir al deudor que pague los honorarios de asesoramiento de los acreedores.

Si bien un mandato de acreedor es generalmente menos lucrativo en comparación con trabajar con un deudor porque hay más opciones de asesoramiento para los acreedores, la reestructuración de los bancos de inversión puede compensar la diferencia en las tarifas.

Habilidades técnicas importantes para la reestructuración de los banqueros de inversión

Al igual que con cualquier puesto de banca de inversión, un banquero de inversión en reestructuración aún requiere sólidas habilidades de modelado técnico, una rápida actualización de PowerPoint y la capacidad de realizar análisis de la industria y monitorear empresas para posibles reestructuraciones (mediante el cálculo de índices de préstamos y rendimientos).

Los profesionales de la reestructuración también deben desarrollar un conocimiento profundo de la dinámica de la reestructuración, ya sea judicial o extrajudicial. Por ejemplo, los banqueros de inversión necesitan comprender la regla de prioridad absoluta para poder reconocer las prioridades en competencia entre deudores y acreedores (¡e incluso entre diferentes clases de acreedores!).

Regla de prioridad absoluta

La regla de prioridad absoluta establece que las clases subordinadas de acreedores (y accionistas) no pueden recibir propiedad del deudor a menos que todas las clases senior reciban primero el pago completo o voten para aceptar el plan de reestructuración.

Por ejemplo, los acreedores garantizados serían los primeros en ser reembolsados, seguidos por los acreedores no garantizados. Suponiendo que todavía haya ingresos u otra contraprestación, los accionistas podrían recibir la propiedad del deudor (efectivo o capital).

Esto impacta directamente las tasas de recuperación. Veamos un ejemplo sencillo:

• El deudor genera un EBITDA de 20 millones de dólares y los banqueros suponen que el valor empresarial del deudor es cuatro veces el EBITDA.
• El deudor tiene deudas garantizadas por 50 millones de dólares y deudas no garantizadas por 100 millones de dólares.

Comenzamos calculando el valor empresarial proyectado de 80 millones de dólares (4 * 20 millones de dólares de EBITDA). Con 50 millones de dólares en deuda garantizada, los deudores garantizados pueden esperar una tasa de reembolso del 100%, lo que deja un valor de 30 millones de dólares (80 millones de dólares en valor empresarial menos 50 millones de dólares en deuda garantizada).

Esto deja a los deudores no garantizados con una tasa de pago proyectada del 30% ($30 millones en valor residual dividido por $100 millones en deuda no garantizada). Dado que la tasa de reembolso de la deuda no garantizada es inferior al 100%, los accionistas deberían esperar una tasa de reembolso del 0% (los accionistas casi siempre quedan eliminados en una reestructuración judicial).

Si bien hay desviaciones ocasionales de la regla de prioridad absoluta (ver el estatus administrativo de “superprioridad” mencionado anteriormente), esta regla desempeñará un papel amplio en la reestructuración tanto judicial como no judicial.

Seguridad de fulcro

Otro concepto que los profesionales de la reestructuración deben comprender es el de seguridad de pivote. El Fulcrum Security es el valor más deteriorado (según la regla de prioridad absoluta) que probablemente recibirá capital tras una reestructuración exitosa.

En nuestro ejemplo anterior, la deuda no garantizada es el valor focal porque es el valor más deteriorado del conjunto de capital simple. Los deudores quirografarios probablemente recibirían la mayor parte del capital social de la empresa reestructurada.

Los tenedores de Fulcrum Securities suelen ser la clase más importante en un plan de reestructuración y, por lo tanto, Fulcrum Securities es el objetivo de los inversores en dificultades. La seguridad del pivote tiene la mayor influencia de negociación en una reestructuración y también ofrece las mayores recompensas en una reestructuración exitosa.

Valoración de empresas en dificultades

Al valorar empresas en dificultades o empresas en reestructuración, el análisis casi siempre se centra en el valor de la empresa en lugar del valor del capital porque el valor futuro del capital será inicialmente relativamente bajo.

Si bien todavía se aplican los métodos de valoración intrínseco y relativo, un analista debe considerar el impacto de la reestructuración, que afecta aspectos como el EBITDA y el flujo de caja libre. Por ejemplo, los proveedores pueden exigir efectivo a la vista, ya que los proveedores están naturalmente interesados ​​en la capacidad del deudor para pagar sus facturas.

Una posible peculiaridad a la hora de valorar una empresa en el contexto de una reestructuración judicial es que los banqueros de inversión en reestructuración suelen tener que preparar un análisis de liquidación. El análisis de liquidación casi siempre será inferior a la valoración de empresa en funcionamiento. Sin embargo, este análisis es necesario porque es raro que la liquidación dé como resultado tasas de recuperación más altas. En este caso, un tribunal de quiebras puede pasar de una reorganización a una liquidación (en Estados Unidos del Capítulo 11 al Capítulo 7).

>Otras habilidades necesarias para un banquero de inversiones en reestructuración

Como se mencionó anteriormente, la reestructuración de la banca de inversión puede ser una de las tareas técnicamente más exigentes en la banca de inversión, ya que los profesionales requieren un conocimiento profundo de las finanzas, la contabilidad e, idealmente, la ley de quiebras.

En particular, los banqueros reestructuradores deben tener un conocimiento profundo de la estructura de capital y ser capaces de resolver los problemas de una empresa en problemas y potencialmente encontrar soluciones creativas para “adaptar el tamaño correcto” del balance de un deudor. Por ejemplo, los profesionales de la reestructuración deben comprender la prioridad específica de los diferentes instrumentos y las compensaciones relativas al reestructurar la deuda, ya sea una reestructuración extrajudicial o judicial.

Aunque los banqueros de inversión reestructuradores no tienen que ser abogados, es útil poder leer, comprender e interpretar documentos legales complejos.

Reestructuración de la banca de inversión frente a la banca de inversión tradicional

En general, la reestructuración de la banca de inversión es similar a la banca de inversión tradicional en el sentido de que comparte la misma jerarquía estricta. El analista suele ser el nivel inicial, seguido del asociado y luego el vicepresidente, y el director general suele estar en el nivel más alto o cerca de él.

Además, ambos tienen largas jornadas laborales. Los analistas de banca de inversión tradicionales trabajan de 70 a 80 horas por semana (o más, según el proceso de negociación). Los analistas de banca de inversión en reestructuración pueden incluso trabajar más horas porque los plazos de entrega son ajustados y los niveles de personal son más bajos durante los períodos de renovación.

La competencia por las funciones de reestructuración es aún más feroz

La reestructuración de la banca de inversión es cada vez más popular, pero empezar suele ser un poco más difícil en comparación con la banca de inversión normal. Esto se debe a que los grupos de reestructuración no contratan tantos analistas o empleados en comparación con los grupos de banca de inversión. Además, la remuneración en la reestructuración de la banca de inversión suele ser más alta que en la banca de inversión, lo que aumenta la competencia por los puestos.

Además, la reestructuración de la banca de inversión representa un nexo relativamente único entre finanzas, contabilidad, impuestos y derecho que resulta intrigante para muchos profesionales o candidatos. Sin embargo, esto significa que es posible que los profesionales deban revisar los contratos de préstamos a largo plazo o los contratos de bonos y convertir el lenguaje técnico jurídico en un posible plan de acción.

Este contexto significa que cada transacción individual es relativamente única, lo que minimiza la repetición ocasional de muchas tareas en la banca de inversión tradicional. Por lo tanto, los banqueros reestructuradores deben desarrollar soluciones específicas y hechas a medida para sus clientes, especialmente cuando se trata de un mandato del lado del deudor.

Además, la mayoría de los bancos de inversión en reestructuración son bancos de inversión de élite o de mercado medio, a diferencia de los bancos de inversión más grandes. Los bancos de inversión más grandes normalmente no “juegan” mucho en la reestructuración, ya que probablemente ya tengan una relación existente con la empresa en problemas o con los acreedores de la empresa en problemas, lo que presenta un potencial conflicto de intereses (por ejemplo, el banco de inversión posiblemente haya concertado acuerdos en beneficio de los intereses de la empresa en problemas). compañía). (última emisión de bonos).

Pros y contras de la reestructuración de la banca de inversión

Las razones por las que la reestructuración es una opción popular incluyen las siguientes:

• Varias posibilidades: No hay dos reestructuraciones iguales, por lo que los profesionales deben poder encontrar soluciones a medida en función de circunstancias muy concretas. Esto requiere que los banqueros tengan habilidades amplias y diversas, así como fuertes habilidades de pensamiento crítico.
• Independiente de la industria: Aunque algunas industrias tienden a reestructurarse con más frecuencia que otras (industrias cíclicas), los profesionales de la reestructuración suelen estar expuestos a muchas industrias y modelos de negocio diferentes. Esto hace que la reestructuración sea más desafiante, pero también potencialmente más estimulante intelectualmente.
• Contracíclico: Las actividades de reestructuración son efectivamente anticíclicas, lo que significa que son relativamente mejores que las fusiones y adquisiciones y la banca en los mercados de capitales en una recesión económica.
• salario más alto: El salario suele ser más alto que el salario comparable en un banco importante porque los bancos boutique de élite tienden a pagar bonificaciones más altas.

Sin embargo, existen algunas desventajas:

• Horas de trabajo aún más largas: Dado que los bancos de inversión boutique realizan la mayor parte del trabajo de reestructuración, un equipo normalmente consta de menos miembros y, por lo tanto, la carga de trabajo para el equipo actual es mayor. Además, independientemente de si se trata de una reestructuración judicial o extrajudicial, siempre existen plazos ajustados para la implementación de un acuerdo.
• Opciones de salida menos diversas: Uno de los beneficios de la banca de inversión tradicional es el hecho de que existen muchas opciones de salida diferentes. Las opciones de salida para la reestructuración siguen siendo buenas, pero no tan diversas. Por ejemplo, el desarrollo corporativo no es una salida típica porque las empresas sanas no necesitan profesionales en reestructuración y las empresas en problemas no aumentan su fuerza laboral.

Reestructuración de las opciones de salida de la banca de inversión

Sin embargo, la reestructuración es una tarea altamente técnica, por lo que crea oportunidades de salida. No es infrecuente que los profesionales de la reestructuración se unan a un fondo de crédito o a un fondo de deuda en dificultades. El capital privado también es una salida común.

Principales bancos de inversión en reestructuración

Como se señaló, los grandes bancos de inversión generalmente no apuntan a oportunidades de reestructuración, y la mayoría de los acuerdos de reestructuración son llevados a cabo por bancos boutique de élite. Los principales bancos de inversión en reestructuración incluyen (entre otros):

• Houlihan Lokey
• Socio PJT
• Lazardo
• Evercore
• Ducera
• Moelis
• Jefferies

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